La crisis en el Asia Pacífico finalmente im-pactó en Argentina. A fines de octubre de 1997 el fuerte ataque especulativo sobre la moneda de Hong Kong, que se tradujo en una fuerte reducción en su mercado accionario, se propagó a las Bolsas internacionales.
En América Latina se observaron importantes descensos en las acciones y en los títulos públicos y una corrida contra las monedas en algunos países . En particular se verificó una fuerte especulación sobre la moneda en Brasil, que llevó a su gobierno a anunciar medidas para restablecer la confianza. Argentina no quedó al margen de las presiones especulativas, pero los principales efectos se verificaron en los mercados de capitales ya que los mercados financieros se vieron menos afectados.
El índice MERVAL luego de tener un comportamiento muy positivo durante buena parte de 1997, registró importantes retrocesos. Luego de alcanzar el día 22 de octubre un valor de 863 puntos, cercano a los máximos del año, terminó el mes en los 660 puntos, con una caída del 19,7% con respecto a septiembre. Durante la primer parte de noviembre el MERVAL siguió cayendo y alcanzó los valores mínimos del año el 12 de noviembre cuando cerró en 576 puntos. Después registró una recomposición, si bien volvió a ser afectado por el acentuamiento de la crisis en Corea, y al 12 de diciembre se encontraba en los 653 puntos. Este valor se encuentra alejado tanto de los mínimos como de los máximos del año y es apenas un 0,6 % superior a los 649 puntos con que se inició 1997. Otros índices representativos del precio de las acciones tuvieron comportamientos superiores al MERVAL en 1997 El índice BURCAP cerró el 12 de diciembre con un aumento del 17,6% en el año, mientras que el índice GENERAL, creció un 15,0% en el mismo período.
Entre mediados de octubre y mediados de noviembre el riesgo soberano aumentó entre 400 y 440 puntos en el caso de los bonos previsionales y en más de 300 puntos en el de los bonos Brady despojados del vencimiento de capital. Aún en los máximos de noviembre, los indicadores de riesgo soberano se encontraban muy lejos de los valores alcanzados durante la crisis financiera de 1995. A partir de mediados de noviembre se recuperaron los títulos públicos, cayendo el riesgo soberano, en promedio, alrededor de 200 puntos básicos en tres semanas.
El adelantamiento de financiamiento realizado a fines de 1996 le permitió al gobierno afrontar el último trimestre de 1997 sin grandes necesidades de colocación de deuda. En noviembre y diciembre se renovaron los vencimientos de LETES, licitaciones que se realizaron en dólares, observándose un aumento importante en las tasas. En el mercado internacional luego de la crisis bursátil, sólo se realizaron dos colocaciones (una en liras por un total de U$S 174 millones y otra por en dólares por U$S 500 millones)
La crisis en los mercados afectaron también al desempeño de los fondos que administran las Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones (A.F.J.P.). La Superintendencia de AFJP estimó que entre el 22 de octubre y el 17 de noviembre de 1997 la caída promedio fue del 10%. A pesar de esta caída la rentabilidad obtenida por las AFJP sigue siendo elevada (12,9% entre noviembre 96 e igual mes de 1997).
La crisis en el sudeste asiático, que se inició en julio en Tailandia , se fue expandiendo a buena parte de los países de la región. Hacia fines de octubre de 1997 se verificó un fuerte ataque especulativo sobre la moneda de Hong Kong, la ex colonia británica que actualmente forma parte de China. Esto obligó a sus autoridades a aumentar las tasas de interés para defender el valor de la moneda, lo que se tradujo en una fuerte caída en los precios de las acciones.
El retroceso accionario y la especulación contra la moneda convertible de Hong Kong se propagó a las Bolsas internacionales, las que tuvieron fuertes caídas luego de varios meses de acumular importantes incrementos. Los temores de un "crack bursátil" se acentuaron, favorecidos por la importante valorización que tuvieron las acciones en los últimos años. En América Latina no solo se verificaron importantes descensos en las acciones sino que también se observó una corrida contra las monedas en algunos países y aumentó en forma importante la tasa de interés implícita en el precio de los títulos públicos. En particular se verificó una fuerte especulación sobre la moneda en Brasil, que llevó al gobierno de dicho país a anunciar un conjunto de medidas fiscales para devolver a los inversores la confianza en la marcha de la economía.
En momentos en que arreciaba un fuerte ataque especulativo en forma simultánea en el territorio que posee un esquema cambiario de convertibilidad similar al argentino (Hong Kong) y en el país que es nuestro principal socio comercial (Brasil), Argentina no pudo quedar al margen de la desconfianza de los inversores. Sin embargo, los principales efectos se verificaron en los mercados de capitales ya que las entidades financieras se vieron poco afectadas, como puede verse en el capítulo Dinero y Bancos.
Hacia mediados de noviembre los mercados de capitales se fueron recomponiendo, recuperando las bolsas internacionales parte de las pérdidas sufridas. Sin embargo en los primeros días de diciembre, al cierre de este capítulo, la fuerte desvalorización del won coreano indujo una nueva ronda de caída de los mercados.
En general el año 1997 (hasta el 12 de diciembre) fueron de alza para la mayor parte de los mercados accionarios, a pesar de los fuertes descensos registrados entre mediados de octubre y noviembre, con la excepción de los mercados bursátiles en Asia (Cuadro 7.2). En este último caso incidió en especial la devaluación de las monedas, que generó importantes bajas accionarias medidas en términos de dólares. En el resto de los mercados se observan comportamientos positivos. Además de las subas en Estados Unidos se registraron aumentos en buena parte de las Bolsas europeas (Alemania, Reino Unido, Francia, entre otras), aunque las mismas serían algo menores medidas en términos de dólares. En las bolsas de América Latina, México y Brasil conservan en el año 1997 importantes subas y en Argentina mientras el MERVAL tiene apenas un ligero aumento, el BURCAP y el GENERAL registran crecimientos significativos al 12 de diciembre (17,6% y 15,0%, respectivamente).
En los Estados Unidos continuó el firme crecimiento de la economía. El PIB del tercer trimestre de 1997 en su primer estimación mostró un crecimiento del 3,5% anualizado. Los índices de desempleo siguen registrando niveles mínimos: la medición de octubre arrojó un valor de 4,7%. La expansión económica se sigue manifestando sin signos de aumento de la inflación: el deflactor del PIB en el tercer trimestre tuvo un incremento de sólo 1,4% anual. Además los indicadores de productividad muestran importantes aumentos, por lo que la Reserva Federal no produjo intervenciones en el mercado después de la suba de tasas impulsada en su reunión de marzo.
La tasa de rendimiento de los bonos del Tesoro a 30 años (Gráfico 7.1), que en abril se ubicó por encima del 7%, descendió luego llegando al 6,50% en julio. Posteriormente la tasa se mantuvo un poco por encima de este nivel hasta los primeros días de septiembre, cuando retomó la tendencia decreciente, la que se acentuó con la caída de las bolsas. En el cierre de este capítulo la tasa de 30 años se ubicó por debajo del 6%.
En el comportamiento descendente de la tasa de 30 años incidieron distintos factores. Por un lado, la caída de las bolsas indujo a la búsqueda de inversiones seguras, como los bonos del Tesoro de Estados Unidos, lo que produjo una suba en sus precios y una consecuente caída en las tasas implícitas. Por otro lado, la desaceleración prevista del crecimiento en la economía norteamericana reduce las posibilidades de aceleración en la inflación, lo que también induce a la baja a las tasas de largo plazo.
Finalmente en el Gráfico 7.2 puede observarse los movimientos en los tipos de cambio. Durante la primer parte de 1997 el dólar se valorizó fuertemente en relación al marco alemán, movimiento ascendente que sólo se detuvo en agosto cuando la cotización se aproximó a 1,9 marcos por dólar, para luego situarse en el rango de 1,7 y 1,8 marcos por dólar. Por su parte el yen se depreció algo menos que el marco hasta octubre, aunque la crisis indujo una importante caída del yen que llevó la cotización de 120 yenes por dólar en octubre a 130 a principios de diciembre.
Como producto de la crisis de los mercados en Asia, la Bolsa argentina manifestó un fuerte descenso entre fines de octubre y principios de noviembre, luego de tener un comportamiento muy positivo durante buena parte de 1997. Después de alcanzar el día 22 de octubre un valor de 863 puntos, es decir cerca de los máximos del año, el MERVAL tuvo importantes caídas los días 23 ( -4,9%) y 24 (-4,2%), las que se acentuaron el dia 27 (-13,7%), terminando octubre en los 660 puntos. Durante la primera parte de noviembre el precio de las acciones siguió cayendo, hasta alcanzar el MERVAL los valores mínimos del año el 12 de noviembre cuando cerró en 576 puntos.
A medida que se fueron alejando los temores acerca de un "crack bursátil" a nivel mundial, se implementaron medidas de ajuste en Brasil y las acciones norteamericanas se recompusieron (el DOW JONES volvió a superar los 8.000 puntos), el MERVAL comenzó una recuperación superando en los primeros días de diciembre de 1997 los 700 puntos. Posteriormente tuvo un retroceso por el acentuamiento de la crisis en Corea y al 12 de diciembre se encontraba en los 653 puntos. Este valor se encuentra alejado tanto de los mínimos como de los máximos del año y es sólo 0,6% superior a los 649 puntos con que se inició 1997 (Gráfico 7.3)
Otros índices representativos del precio de las acciones tuvieron comportamientos superiores al MERVAL en 1997 El índice BURCAP cerró el 12 de diciembre con un aumento de 17,6%1 en el año , mientras que el índice GENERAL, que abarca a un espectro más amplio de empresas, creció el 15,0% en igual período .
El mayor crecimiento del BURCAP respecto al MERVAL es consecuencia en parte del buen comportamiento que han tenido en 1997 las empresas telefónicas e YPF, las que tienen una mayor ponderación en el BURCAP. Además de las mencionadas se destacan el comportamiento de las empresas del sector siderúrgico que se encuentran al 12 de diciembre en el tope de los rendimientos en el año. Las empresas del sector automotriz, junto a Alpargatas y Celulosa, fueron las que registraron las mayores caídas en 1997.(Cuadro 7.3)
La capitalización bursátil ascendió a $ 55.618 millones a fines de noviembre de 1997, 25,4% por encima de lo registrado al finalizar 19962. Además del aumento de los precios, en el aumento de la capitalización incide el ingreso de nuevas empresas a la cotización pública, como es el caso del Banco Río, empresa que se ubicó en noviembre en el sexto lugar en el ranking de capitalización bursátil. La capitalización se encuentra concentrada en pocas empresas: las primeras tres reúnen el 46,2% del total, y las primeras cinco el 62,0% (Cuadro A.7.7).
Las cotizaciones de los títulos públicos mostraron tendencias positivas durante buena parte de 1997. La percepción favorable de la economía argentina y de la solvencia fiscal alentaron la reducción del riesgo soberano3 implícito en el rendimiento de los títulos públicos. En el Cuadro 7.4 pueden apreciarse los fuertes descensos de los indicadores de riesgo soberano registrados durante 1996 y hasta la primera quincena de octubre de 1997.
La crisis en el sudeste asiático afectó al comportamiento de los títulos públicos en América Latina y entre ellos Argentina. Entre mediados de octubre y mediados de noviembre aumentó el indicador de riesgo soberano entre 400 y 440 puntos en el caso de los bonos previsionales y en más de 300 puntos en los bonos Brady despojados del vencimiento de capital (Gráfico 7.4). La brecha entre los rendimientos de los bonos en dólares y pesos tuvo también un aumento, mostrando el crecimiento del riesgo de devaluación en la percepción de los inversores. De todas maneras aún en los máximos alcanzados en noviembre, los indicadores de riesgo soberano se encontraban muy lejos de los valores alcanzados durante la crisis de 1995.
A partir de mediados de noviembre, se observó una recuperación importante de los títulos públicos argentinos que llevó a la disminución del riesgo soberano, en promedio, en alrededor de 200 puntos básicos en tres semanas. Al momento del cierre de este capítulo el agravamiento de la situación en Corea significó un aumento, aunque leve, en los indicadores de riesgo soberano.
En lo que respecta al programa de colocación de deuda pública, se cerró el programa previsto para el año 1997 en el que el mercado local tuvo una participación creciente. Esta mayor participación se logró con un alargamiento de los plazos, hecho que se manifiesta también en las colocaciones en el mercado externo.
El adelantamiento de financiamiento realizado a fines de 1996 le permitió al gobierno afrontar el último trimestre de 1997 sin grandes necesidades de realizar colocaciones de deuda. En noviembre y diciembre se renovaron los vencimientos de LETES (observándose un aumento de las tasas a pesar de haberse recibido un volumen considerable de ofertas. En el mercado internacional, luego de la crisis bursátil sólo se realizaron dos colocaciones: una en liras por un total de u$S 174 millones y otra en dólares por U$S 500 millones. Este último bono tiene la particularidad de que su spread se irá fijando en sucesivas licitaciones dentro de un rango dado, habiéndose establecido hasta mayo de 1998 un spread de 375 puntos básicos sobre los bonos norteamericanos de similar plazo. Parte de los fondos de este nuevo bono se utilizarán para el financiamiento público del año 1998.
Cabe recordar que hacia fines de 1996 se realizaron colocaciones en el mercado internacional con el objeto de anticipar las necesidades de financiamiento de 1997, y durante el año prosiguieron las emisiones en este mercado. Como puede verse en el Cuadro 7.5, las mismas ascendieron a un total de U$S 10.214 millones, de acuerdo con la información disponible al 17 de diciembre de 1997.
Parte de estas colocaciones no fueron utilizadas para el financiamiento público. La más destacada correspondió al bono global a 30 años que formó parte de una operación de administración de deuda en la que el gobierno realizó una invitación a tenedores de títulos públicos argentinos (Bonos BRADY y Bonos de Consolidación para proveedores en pesos y dólares) para recomprarles los mismos en efectivo o bien canjeárselos por el mencionado Bono Global a 30 años sin garantías. Adicionalmente, el bono le fue ofrecido a los inversores contra efectivo. Como resultante se emitió un total de 2.250 millones de dólares (1.750 millones en canje y 500 millones en efectivo) en el nuevo Bono Global, rescatándose bonos Brady por U$S 3.004 millones. Esta operación en su conjunto implicó una ganancia financiera para el país de U$S 229 millones en términos de valor presente y una reducción total de U$S 754 millones en el valor nominal de la deuda pública.
De las otras colocaciones realizadas en 1997 resalta un nuevo bono global en dólares a 20 años por un total de 2.000 millones de dólares. Asimismo, se emitieron títulos en una amplia variedad de monedas: marcos alemanes, liras italianas, chelines austríacos, yenes, libras esterlinas y pesetas españolas y también se emitieron sendos bonos en moneda nacional.
El plazo promedio ponderado de las emisiones realizadas en 1997 es de aproximadamente 15 años, incluyendo el bono global de 30 años utilizado en la recompra de bonos. Sin dicho bono el plazo se reduce a poco menos de 11 años. En ambos casos se supera el promedio de las emisiones efectuadas en el transcurso de 1996, que fue de poco más de 8 años. Cabe recordar que en el año 1995 el plazo máximo de la mejor colocación fue de 7 años .
En relación con las emisiones en el mercado local, se realizó durante 1997 la adjudicación mensual de Letras del Tesoro (LETES), como estaba previsto. En las licitaciones realizadas en dicho período (Cuadro 7.6) se adjudicó un total de $ 6.359,9 millones (ya sea en moneda nacional o en dólares), incluyendo la porción correspondiente a los llamados «creadores de mercado», entidades que participan en la suscripción primaria y la negociación secundaria de las LETES. De ese total, vencieron durante el año $ 3.323,3 millones, por lo que 1997 terminó con un stock de $ 3.036,6 millones de este instrumento financiero.
La evolución de las tasas de interés tuvieron una tendencia en general decreciente hasta agosto para luego sufrir aumentos en setiembre y octubre, teniendo en cuenta las colocaciones en pesos a 91 días (plazo y moneda que resulta comparable por haberse realizado licitaciones en todos los meses de 1997 hasta octubre). En la dos últimas licitaciones se decidió realizar la colocación a 91 días en dólares en vez de pesos, pero igualmente la tasa de noviembre tuvo un importante aumento. En la licitación de diciembre siguió siendo alta la tasa aunque algo más baja que en la del mes anterior. En las LETES a 182 días se verificó el mismo comportamiento que en las de 91 días: se reemplazo la moneda de emisión y sin embargo las tasas tuvieron un salto en noviembre, mientras que en la licitación de diciembre la tasa cayó ligeramente respecto al mes anterior.
En lo que respecta a los Bonos de Tesoro (BONTES), la última colocación se realizó en octubre ( u$s 500 millones a 5 años) y en el total del año 1997 se colocaron U$S 2.550,3 millones. Si se adiciona los montos licitados en 1996 el stock de BONTES asciende a U$S3.052,7 millones.
La crisis de las bolsas afectó también al desempeño de los fondos que administran las Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones (A.F.J.P.). La Superintendencia de AFJP estimó que entre el 22 de octubre y el 17 de noviembre de 1997 la caída promedio fue del 10%, menor que la registrada en los mercados de acciones y títulos públicos. Esto se debe en parte a que una proporción importante de los fondos (alrededor del 35%, según las estimaciones de la Superintendencia) se encuentran invertidos en instrumentos de renta fija (incluyendo los plazos fijos tradicionales) y títulos públicos valuados "a termino", modalidad que evita que las fluctuaciones del mercado, tanto a la suba como a la baja, afecten el valor de los mismos.
A pesar de esta caída, la rentabilidad anual obtenida por las AFJP sigue siendo elevada. A noviembre fue del 12,9%, mientras que la rentabilidad histórica se ubicó en el orden del 15,8%. Esta altas rentabilidades fueron obtenidas en los últimos tiempos a través de cambios en las cartera de inversión. Al evaluar la composición de los fondos puede verse que el descenso en los rendimientos esperados en los títulos públicos, plazos fijos y obligaciones negociables que tuvieron mayor importancia en los primeros años de la aparición de la jubilación privada produjo un paulatino cambio en las inversiones de las AFJP. La búsqueda de mayor rendimiento orientó las carteras hacia instrumentos de mayor volatilidad y por ende de mayor riesgo. En este nuevo contexto se producen los cambios hacia las acciones, los depósitos a plazo fijo de rendimiento variable y también, aunque en menor medida, hacia los fondos comunes de inversión. El aumento en la volatilidad de las carteras de las AFJP tuvo su lado negativo con la crisis de las bolsas, ya que redujo el valor de las cuotas.
Al 28 de noviembre de 1997 el valor de los fondos de jubilaciones y pensiones alcanzó los $ 8.401,2 millones, 57,7% por encima del nivel alcanzado a fines de 1996 ($ 5.325,8 millones) y 3,5% más que en agosto de 1997. Las inversiones que realizan las A.F.J.P. con dichos fondos están sujetas a límites por tipo de instrumento, como se observa en el Cuadro 7.7.
En el mismo cuadro y en el Gráfico 7.5 se puede visualizar la composición de los fondos, los que continúan mostrando una preponderancia de los Títulos Públicos Nacionales que abarcan un 42,1% (aunque con un descenso de su participación en el año), ubicándose en segundo término de las preferencias de las administradoras los depósitos a plazo fijo con un 22,8%. Cabe destacar que dentro de esta categoría ganaron significativa importancia los depósitos a plazo de rendimiento variable, que con el capital asegurado y con un límite máximo de ganancia basan su rendimiento en la evolución de un activo financiero subyacente (índices de bolsa nacionales o internacionales, acciones, títulos públicos, etc). De hecho los tradicionales depósitos a plazo fijo (de rendimiento fijo) reúnen en la actualidad sólo el 1,8% de las inversiones de las AFJP, cuando a fines de 1996 reunían el 12,8% de las mismas. Las acciones en sus dos categorías (de sociedades anónimas y de empresas públicas privatizadas) se ubican en el tercer lugar con el 20,5% de las inversiones.
2 Cabe recordar que la capitalización bursátil se halla influída tanto por la evolución de los precios de las acciones como por el ingreso neto de nuevas compañías cotizantes y las ampliaciones de capital de las existentes.
3 Tales indicadores se definen como el margen (spread) entre las tasas de rendimiento de distintos títulos dolarizados del país y las de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos para plazos similares.
1 Cabe recordar que las ponderaciones del BURCAP se basan en la capitalización bursátil mientras que las del MERVAL se elaboran sobre la base del volumen negociado.